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一、基本概念
首先，从文字的角度，纾困的意思是缓解困难。"纾"是舒缓、缓解，而不是"解除"的意思。
纾困基金尚未有法定概念，一般来讲，是指以帮助民营上市公司及其大股东化解流动性风险和股票质押风险为目的而设立的专项投资载体。
广义上，纾困基金包括金融机构设立的资产管理产品以及非金融机构设立的私募投资基金；狭义上，纾困基金仅指主要以纾困民营上市公司为目的的私募投资基金。
二、成立背景
（一）国际背景
历史上来看，纾困基金最早源于欧债危机期间欧盟联合国际货币基金组织设立的，用于对希腊、西班牙等欧元区国家进行救助的基金，其后亦广泛应用于各类政府机关和国际组织发起设立的救援基金。
（二）国内的政策背景
自2018年初以来，随着宏观经济情况及外部贸易环境引起的股市大幅波动，国内A股市盈率已经逼近历史新低。国内上市公司及其大股东的流动性风险和股票质押风险以及急需外部救助的迫切性已经显露无疑。
2018年11月1日，领导人在民营企业座谈会上的讲话提到：“对有股权质押平仓风险的民营企业，有关方面和地方要抓紧研究采取特殊措施，帮助企业渡过难关，避免发生企业所有权转移等问题。对地方政府加以引导，对符合经济结构优化升级方向、有前景的民营企业进行必要财务救助。省级政府和计划单列市可以自筹资金组建政策性救助基金，综合运用多种手段，在严格防止违规举债、严格防范国有资产流失前提下，帮助区域内产业龙头、就业大户、战略新兴行业等关键重点民营企业纾困。”
2018年10月20日至10月26日期间，“一行二会”分别颁布相关政策，拟通过各项措施并举的方式纾解民营企业融资困境和股权质押风险。北京、深圳、上海、浙江、四川及广东多地都纷纷出台纾困举措。
三、运作模式
（一）债权型投资
即以“转质押”方式提供股票质押融资支持。纾困基金通过借款方式帮助上市公司大股东赎回股票，将原来的股票解除质押。同时，上市公司大股东将这部分股票再进行质押，其中，借款额与融资额差价部分需要补充资金或补充股票。
以雷曼股份为例，2018年10月17日，公司发布公告称，公司控股股东、实际控制人李漫铁将质押给广州证券的35.07%股份回购后，将4028万股股票（占比36.08%）质押给深圳市高新投集团有限公司（实际控制人为深圳市国资委），用途是融资。
计算：
例如，假设股票价格为10元，假设质押率为40%，预定利率为8%，质押一亿股。大股东质押给证券公司获得4亿元，到期连本带息还给证券公司4.32亿元。假设预警线为150%、平仓线为130%。如果股价下跌到6.48元（4*（1+8%）*150%）将触及预警线，如果股价下跌到5.6元（4*（1+8%）*130%）将触及平仓线。
在“转质押”模式下，预警线与平仓线将降低。假设股价下跌至6.48元，股票质押达到150%的预警线。纾困基金借给大股东4.32亿元解除质押，而同时大股东赎回价值6.48亿元的股票。大股东再将一亿股以40%的质押率质押给其他证券公司，拿回2.59亿元（6.48*40%），与借的4.32亿元仍差1.73亿元。因此这1.73亿元的差价部分由大股东补充，或者可增加价值为4.33亿元（1.73/40%）的股票。
在“转质押”模式下，大股东经过再次质押，股价基准已降低，预警线与平仓线降低。在此案例中，如果依然假设利率为8%、预警线为150%、平仓线为130%，那么上市公司股价跌至4.20元（2.59*（1+8%）*150%）才达到预警线，下降到3.64元（2.59*（1+8%）*130%）才达到平仓线。
因此，在这一过程中，上市公司大股东流动性问题短期内得到缓解。但此过程中，上市公司需要自行补充差价。
（二）股权型投资
1、协议受让上市公司股份。此方式主要指上市公司控股股东将部分上市公司股份以协议转让方式转让给纾困基金，同时或伴随着表决权、提案权的转移，一般体现为“股份协议转让+股份表决权委托”的形式。上市公司控股股东再以转让股权的资金解除质押。
2、认购上市公司非公开发行股份。此方式主要指纾困基金通过认购上市公司非公开发行的股份，同时，或协议受让控股股东所协议受让的股份，从而控制权或发生变更。
3、重组控股股东。此方式主要指纾困基金通过对上市公司控股股东进行股权转让、资产重组、资产注入等多种方式，通过控制控股股东来控制上市公司，实现绝对控股。同时，股票质押融资方流动性改善。
四、设立方式
1、以资产管理产品形式设立的纾困基金
以资产管理产品形式设立的纾困基金主要包括：证券公司资产管理计划、保险资产管理公司专项产品。
（1）证券公司资产管理计划：2018年10月22日，中国证券业协会组织部分证券公司共商市场化方式化解股权质押风险，推动设立证券行业支持民营企业发展集合资产管理计划；首次由11家证券公司达成意向出资210亿元设立母资管计划，作为引导资金支持各家证券公司分别设立若干子资管计划，吸引银行、保险、国有企业和政府平台等资金投资，形成1000亿元总规模的资管计划，专项用于帮助有发展前景的上市公司纾解股权质押困难。
截至11月末，已有14家证券公司设立的14只证券行业支持民企发展系列资产管理计划完成备案，成立规模总计293.41亿元。
（2）保险资管纾困专项产品：10月29日，险资首只纾困专项产品“国寿资产——凤凰系列专项产品”设立；11月5日至11月9日，太平资产、阳光资产、人保资产、新华资产相继成立专项产品。目前，累计成立规模达780亿元。
2、以私募基金形式设立的纾困基金
主要包括两大类型：证券公司通过私募投资子公司设立的专项纾困基金、地方政府牵头设立的私募投资基金。
（1）证券公司通过私募投资子公司设立的专项纾困基金：目前已有部分券商发起。银河证券牵头，联合央企、地方国企、金融投资机构、大型民营企业集团等共同发起设立银河发展基金（母基金）。银河发展基金总规模计划达600亿元，分若干期募集，首期规模计划200亿元。母基金通过设立子基金对具体项目进行投资。银河发展基金GP为银河证券全资子公司银河创新资本管理有限公司。基金设立初期，子基金的管理人拟由银河创新资本或其设立的私募基金管理平台担任。
（2）地方政府牵头设立的私募投资基金：据不完全统计，宁夏、江西、江苏、海南、深圳、北京、上海、广东、浙江、福建、安徽、山东、河南、四川等17个省份的地方政府和国资委均已出台相关驰援政策，成立或拟成立纾困专项基金规模合计约2560亿元。
五、施救对象
目前成立的纾困基金对“施救”公司的筛选要求非常严格：
1、 优先选择注册在京津冀、长三角、珠三角区域的上市公司；
2、 原则上不投资地产和影视行业；
3、 距离上次停牌结束需要超过30个交易日；
4、 股价较年初跌幅不低于10%，且滚动市盈率不高于25%；
5、 负债不能超过60%，无形资产和商誉占净资产比例不超过30%。
6、 优先考虑满足了上述等等条件，并且已经在他行办理了股票质押回购业务的企业。
六、主要问题
目前公开宣告的纾困基金规模合计已达4850.5亿元。其中，券商主导的纾困基金规模最大，达到2227.5亿元；其次是由地方政府主导的纾困基金，达到1800亿元。
但是纾困基金落地案例不多，主要是三方面原因：
1、券商撬动了各路资金驰援上市公司，但因此也需要考虑不同出资人的想法。不同出资人有不同考量，达成一致意见、选出最优方案需要时间。
2、优质标的稀缺，瑕疵标的涉及诉讼。理想标的大概只占10%，剩下90%的标的多少是有瑕疵的。一些标的即便基本面上没有问题，但也多少涉及法律诉讼。一旦涉及官司，就会非常耗时间，完全没问题的优质标的实际上很少。
3、企业特征差异大，一企一策需时间。当前需要纾困的上市公司大致可分三类：一是控股股东有些问题，但上市公司质地不错；二是上市公司不佳，但控股股东实力不错；三是股东和上市公司都有些问题。由于不同公司的差异很大，在选择标的时还要区别对待，一企一策。
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