提起股指对冲成本能降低吗？大家在熟悉不过了，被越来越多的人所熟知，那你知道股指对冲成本能降低吗？吗？快和小编一起去了解一下吧！
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原文发于公众号鹏扬数量研究，作者亚军。
作为主要的对冲工具，股指期货空头端的需求明显高于多头，这导致了合约长期贴水，其中IC合约尤甚。合约贴水给量化对冲组合带来了额外对冲成本，相比常用的定期在当季合约上展期的做法，是否有方法能进一步降低对冲成本？
目前，绝对收益产品越来越受欢迎。数据显示上半年发行并成立了92只“固收+”基金，合计规模1165.15亿，其中鹏扬景沃首募规模最高，达到50.51亿。固收+外，量化对冲产品的投资热情同样高涨，以某阿尔法公募产品为例，去年底规模33亿，今年中已达122亿，昨日恰巧听到该基金管理人的策略会分享，据悉目前规模已破170亿。由于绝对收益产品的风险收益特征契合银行理财资金的需求，我们相信量化对冲及固收+产品未来仍将有大发展。
对量化对冲产品而言，股指期货合约的长期贴水状态是尤为不利的。目前国内的三项股指合约，一般情况下，IH合约贴水少，IF贴水较少，IC则深贴水。以9月3日收盘为例，IH的4张合约年化贴水均在3%附近，IF则在5%至9%，IC的当月及次月合约贴水则在18%+，远月则在14%附近。当你做空一张合约并持有到期时，这些贴水都是你“额外”成本。为什么IC合约贴水格外深，一个重要原因是500相比50和300更容易做增强，机构以IC合约对冲的需求多且对贴水的容忍相对高。
以IC合约对冲为例，我们的对冲成本大概是多少？首先，取决于你的合约选取，一直拿主力合约对冲，目前就是18%+的对冲成本，拿远月会稍好，但是也会有13%+。其次，取决于市场行情，牛市时合约贴水少，偶尔甚至升水，这时对冲成本显著低一些。市场普遍做到的水平是多少？可能7%-10%之间，长期看。这个水平更多的是对应较固定的合约切换。
对目前的合约贴水状态，我们能做什么？首先可以分析基差收敛规律，比如市场发现合约从到期前一周开始，收敛速度似乎会加快，因此部分投资人会选择提前展期。以当季合约为主，并做提前展期，可能是目前较常用的做法。总体上，大部分机构通过类似做法在过去几年里将IC合约上的年化对冲成本控制在可能7%-10%之间。
除了这些，我认为还可以做一些灵活的合约切换。我们每天都有四张合约可以选，而市场每天给这四张合约的定价“不尽合理”。当你手里拿着年化贴水12%的当季合约，看到次月合约年化仅贴水5%了，不值得做一些移仓吗？虽然当季换到次月，你的期限缩短了。但是小蜜蜂是有收获的。
图1：IC远月合约的累计基差损失
图2：IC自由切换合约的累计基差损失
数据来源：WIND，鹏扬基金，截至2020年9月4日
2017年初到今年年中，远月上切换的累计基差损失近1500个基点。同时可以看到，基差损失确实是随时间平缓向上。如果逐日在四张合约里做对冲的性价比比较，图2展示的一个结果是累计基差损失降低到240个基点左右，大概每11个交易日做一次合约切换。有近月到远月，也有远月切回近月。可以看到，在今年3月以及去年4月前后，股市由亢奋迅速转冷时，提前移仓到一个年化贴水最少的合约将在它迅速转为深贴水的过程中获利丰厚。这时，你利用了市场价格的不合理使你对冲时的累计基差损失不再单边向上。
这是一个很诱人的结果，然而首先要提醒的是：合约切换上没有无风险套利。为什么？因为没有两张合约是同时交割的，且基差的收敛路径是不可预测的。比如，你因为近月的年化贴水突然少而选择了近月放弃了手里的远月，如果在近月合约交割前，远月合约收敛的基差一直比近月合约收敛的少，那么这次切换你肯定亏了。但是，以合适的方法去度量性价比，以朴素的想法去比较性价比，这是胜率高于50的交易，长期做下来是能“统计套利”的。
其次要提醒的是，目前远月合约的交易量尚小，IC上的对冲成本能降到多少与你的规模息息相关。图2展示的效果，规模很小时差不多是能做到的。规模大时，远月上的冲击成本会比较高，当然你可以选择多日移仓，但是合约价格上的不合理有些时候会消失的比较快，这样你的最终效果可能在一直拿远月和无冲击成本的自由切换之间。当然，有人可能做到更低，甚至基差上的正收益。毕竟图2是以结算价交易的低频策略的简单测算，可价格的机会不仅在收盘前半小时存在，改进为一个日内逐步移仓的策略，识别更多价格上的不合理，更勤奋的小蜜蜂可能有更多回报。
在过去几年IC合约的贴水结构下，市场大致将对冲损失控制在年化7%-10%。逐日比较四张合约的性价比并做合适切换，能在较低的切换频率下进一步降低对冲损失。该改善的确定性很高，改善幅度将与产品规模相关。
CTA策略介绍与资产配置应用思考
鹏扬中证500质量成长指数A近6月收益率29.4%，今年以来收益率40.59%，成立以来收益率49.94%。
数据来源：经托管人复核，截至2020年9月4日
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